零跑没后劲

摘要： 2025 年 3 月 10 日，零跑汽车披露了《2024 年度业绩公告》。公告显示：2024 年营收 321.6 亿、同比增长 92.1%；全年交付 29.4 万辆、同比增长 10...

2025 年 3 月 10 日，零跑汽车披露了《2024 年度业绩公告》。公告显示：2024 年营收 321.6 亿、同比增长 92.1%；全年交付 29.4 万辆、同比增长 103.8%；净亏损 28.2 亿、亏损率收窄至 8.8%；

值得一提的是 Q4 毛利润率 13.3%（创新高）、净利润 0.8 亿（提前一年实现单季扭亏）。

业绩公布当月（2025 年 3 月），零跑汽车股价涨幅达 43.4%。

2025 年 Q1，零跑汽车交付约 8.8 万辆，居 " 新势力 " 第三位；其中 3 月份交付 3.71 万辆，跃居造车新势力榜首。

销量公布后，零跑汽车股价单日（4 月 2 日）涨幅达 13%。4 月 11 日，股价收于 50.35 港元，总市值超过 670 亿港元。

累计交付近 70 万辆

零跑科技创办于 2015 年 12 月，直到 2024 年才迎来销量井喷：

2019 年 7 月开始交付，首款车为电动轿跑 S01，年内交付逾 1000 辆；

2020 年 5 月开始交付纯电动微型车 T03，年内交付逾 7000 辆，成为主力车型；

2021 年交付 4.37 万辆。其中，T03 交付 3.9 万辆；10 月推出的 C11（中型 SUV）年内交付近 4000 辆；

2022 年交付 11.1 万辆、同比增长 154%；其中，T03 交付 6.2 万辆、C11 交付 4.4 万辆；

2023 年交付 14.4 万辆、增速降至 29.7%；其中 C 系（C11 交付 8 万辆、C01 交付 2.5 万辆）交付 10.6 万辆、T03 交付 3.8 万辆；

2024 年交付 29.4 万辆、同比增长 103.8%；其中 C 系交付 22.5 万辆，T03 约 7 万辆；

2025 年 Q1 交付 8.76 万辆、同比增长 162%。

截至 2025 年 3 月末，零跑累计交付近 69 万辆，其中 C 系、T03 之间的比例约为 6：4。

与 " 中高端 " 渐行渐远

零跑在招股文件中称：" 主要聚集于价格介于 15 万元至 30 万元的中高端主流新能源汽车市场 "。

2022 年，主打的还是微型车 T03（占比 56%），由于有自动泊车、自适应巡航等功能，售价高于其他品牌微型车（8~10 万元 / 辆）；定价更高的 C 系车占比约 40%；这样一来，年度销售均价达 11.1 万元 / 辆。

随后两年，零售销售均价冲高回落—— 2023 年 11.6 万元 / 辆、2024 年 10.8 万元 / 辆，与 " 中高端 " 渐行渐远。

虽然价格滞涨，但利益于规模效应，零跑汽车毛利润、毛利润率艰难回正：

2021 年，营收 31.3 亿、成本 45.2 亿，毛亏损 13.9 亿、亏损率 44.3%；

2022 年，营收大幅增至 124 亿、成本 143 亿，毛亏损 19.1 亿，亏损率收窄至 15.4%；

2023 年，营收提高到 167.5 亿、成本 166.7 亿，毛利润 8047 万、毛利润率 0.5%；

2024 年，营收暴涨几近翻倍、达 321.6 亿、成本 294.7 亿，毛利润 26.9 亿、毛利润率 8.4%；

从 2015 年算起，零跑汽车交付已进入第十个年头。尽管销量有所突破，但 "15 万元 ~30 万元 " 这个价格区间仍遥不可及，甚至渐行渐远。

规模未必能 " 致胜 "

汽车制造是规模经济的典范，零跑汽车业绩迅速改善的关键因素就是销量的大幅增长。但进一步改善的空间有限。

例如理想汽车：

2020 年仅交付约 3.3 万辆，营收 92.8 亿，毛利润已经达 15.5 亿，利润率 16.4%。2023 年理想交付 37.6 万辆时，毛利润高达 275 亿、毛利润率 22.2%；

2024 年理想交付突破 50 万辆，毛利润 296.6 亿、毛利润率 20.5%。

2021 年，零跑汽车交付 4.3 万辆（超过 2020 年的理想），毛亏损却达 13.9 亿。

2025 年 Q1，零跑、理想分别交付 8.8 万辆、9.3 万辆。按这种趋势，零跑 2025 年交付数有可能赶上或超过理想汽车 2023 年水平，但毛利润仍会有天壤之别。

对汽车产业而言，规模不是万能的，没有规模是万万不能的。

搞清零跑盈利能力较差的原因，要看成本结构。

零跑未单独披露汽车制造成本结构。但披露了按性质划分的开支，即用于制造、销售 / 营销、行政、研发的原材料、薪酬、折旧、广告 / 宣传、运输 / 仓储、售后服务等项开支。

因原材料主要用于汽车制造，可近似推算出每辆汽车的材料成本：

2022 年，原材料开支 137.4 亿，占总成本的 96.1%；每辆车原材料成本 12.4 万，相当于售价的 111%！

2023 年，原材料开支 152.9 亿，占总成本的 91.7%；每辆车原材料成本 10.6 万，相当于售价的 91%。

2024 年，原材料开支 272.2 亿，占总成本的 92.4%；每辆车原材料成本降至 9.3 万，相当于售价的 86%。

原材料成本属于 " 可变成本 "，如果 1 个馒头用 1 元钱面粉，100 个馒头 100 元钱面粉。即使采购量大，也只能获得些许折扣。零跑汽车原材料成本占比超过 90%，制造规模再大也难以显著摊薄每辆车的成本，从而扭转毛利润率偏低的局面。

马斯克发明了一个概念，叫 " 白痴指数 " ——零部件售价是原材料成本的倍数。《马斯克传》记录了他的一次发飙，原因是 Space X 采购的一个钢制 " 喷管保护套 "，价格 1.3 万美元，而制造这个保护套所用钢材只值 200 美元，白痴指数高达 65 倍。根据公开资料，特斯拉与松下合资的超级工厂，动力电池产品的白痴指数是 2.0 倍，宁德时代动力电池不到 1.4 倍。

2024 年，零跑汽车 " 白痴指数 " 仅为 1.16，从买家角度看很 " 良心 "。但对卖家而言，成本 " 刚性 " 极强，随规模改善的空间有限，研发及扩大再生产能力受限，前景晦暗。

研发 " 欠账 " 太多

零跑号称：全域自研，占整车 BOM（物料清单）成本约 60% 的三电（电池、电驱、电控、智能座舱）都实现了自主研发及自主制造。

但实际情况却是——原材料成本占比却超过 90%，工业增加值很低。这里说的是成本，与定价政策、品牌溢价无关。原材料占成本的决定因素是产品的技术含量、工艺复杂程度。好比石料占石桌成本的比例通常低于占石像成本的比例。

不论与 " 新势力 "、" 旧势力 " 还是 " 半新不旧势力 " 相比，零跑汽车研发开支都是 " 独一档 " 的存在：

2022 年，零跑汽车研发开支仅 14.1 亿，小鹏 52 亿，" 抠门儿 " 的理想汽车投了 67 亿，拿钱不当钱的蔚来花掉 108 亿；

2023 年，零跑汽车研发开支增至 19.2 亿，理想汽车研发投入超过 100 亿，蔚来花掉 134 亿；

2023 年，零跑汽车研发开支达到 29 亿（占营收的 9%），仍然远低于 " 蔚小理 "。

截至 2024 年 6 月末，零跑汽车研发雇员 3800 名。据称到 2024 年末，智驾研发团队将扩充至 500 人。

零跑汽车对研发开支偏低的说辞是：研发骨干团队来自电子及 IT 行业 …… 转入智能新能源车研发领域时，具有其他众多车企不具备的先发优势 …… 一句话就是 " 研发效率高 "。

如果 " 骨干来自电子及 IT 行业 "，因而具有 " 先发优势 " 这个逻辑成立，也应适用比亚迪、小米乃至华为、苹果。

比亚迪也有深厚的 " 电子及 IT" 背景，2024 年研发投入 542 亿。有 12 万名研发工程师，其中智驾方向投入 5000 人；

小米骨干在 " 电子及 IT 行业 " 的成就非零跑骨干可比。 2024 年研发投入 241 亿、研发人员约 2.2 万名。

如果对比亚迪、小米不服气，看看华为车 BU（主攻智驾）：2022 年研发费用 76,6 亿、2023 年 71.8 亿；2024 年 H1 达 34.2 亿，研发人员超过 5000 名（高峰时过 7000 人）。

华为用 5000 人搞智驾，零跑汽车智驾团队不到 500 人，扬言 "2025 年底前全面跻身智能驾驶第一梯队 "。与零跑汽车相比，华为车 BU（现已注入深圳引望）的研发效率是否太低？

总之，零跑汽车研发效率的确高。但恐怕有 " 欠账 "，更难言积累。

财务状况优于小鹏

综合营收、交付数、亏损幅度，零跑汽车与小鹏汽车有一定可比性：

毛利润率

乍一看，小鹏占优，即使 2023 年 " 失手 "，毛利润率仍是零跑的 3 倍。

其实，小鹏整车业务毛利润率与零跑非常接近。

2024 年，小鹏整车销售收入 358.3 亿、单价 18.9 万元 / 辆，毛利润 29.6 亿；单车毛利润约 1.6 万元、毛利润率 8.27%；" 服务及其他销售 " 收入 50.4 亿、毛利润 28.8 亿、毛利润率 57.2%;

2024 年，零跑汽车毛利润 26.9 亿，几乎全部来自销售收入（服务收入仅占营收的 1.6%，未单独披露成本），单车毛利润 9000 元、毛利润率 8.38%；

费用率

由于经济效益差，零跑、小鹏研发费用率都呈下降趋势，主打一个 " 能省则省 "。

2024 年零售研发费用 29 亿、费用率 8.4%；小鹏研发费用 65 亿、费用率 14.3%；

零跑汽车业绩持续改善，亏损率从 2021 年的 91% 降至 2022 年的 41%，再到 2024 年的 8.8%。

而且早在 2023 年，零跑汽车经营活动现金流净额已回正到 11 亿，2024 年更是达到 85 亿。

2024 年，小鹏汽车净亏损达 57.9 亿、亏损率 16.2%，尽管较 2023 年有很大改善（2023 年净亏损 104 亿、亏损率 37%），但扭亏仍遥遥无期。

零跑汽车在产品力、成本控制力及研发效率方面均有过人之处，财务状况远好于小鹏、蔚来，但远逊于理想汽车。

中国新能源车行业已逐步从卷价格升格到卷技术。零跑汽车研发投入较竞争对手低太多，虽自称 " 效率高 "，但难免让人担心后劲不足。